是真还是假?理论收益可达60%的中证500期现套利被券商力推

今年以来,可转债市场如火如荼,量价均创出近几年的新高。究其原因,套利机制是吸引投资人入场的最基本原因。随着股指期货的贴水已明显收敛(目前,中证500股指期货的贴水最大),“中证500期现套利”业务渐获机构推荐,理论上最大套现收益可达60%。

近期,《红周刊》记者获悉,有大券商在力推基于中证500股指期货的期现套利业务,并称之为继2016年网下打新、2019年可转债之后的又一绝佳套利机遇。

在目前3种主要的股指期货中,中证500贴水最深,加之行情波动性更为明显,套利空间更大。据某券商测算,当客户既有现金、又有股票时,该策略理论上年化收益最高可达60%,当客户只有现金时,年化收益也可达20%。

券商力推中证500期现套利交易

尽管受新冠疫情冲击,2020年的资本市场受到一定程度打压,但突发性热点还是不断闪现,如可转债交易之火爆就是非常吸人眼球。作为传统意义上风险相对较小的金融工具,可转债今年以来频频出现“天价 天量”。

据集思录可转债等权指数,2019年初时,可转债全市场成交量不足15亿元,但今年3月中旬时,可转债二级市场成交量已接近450亿元。极端案例频频出现:新天转债日涨幅曾接近翻番,英科转债则从2019年底的110元左右,到4月下旬涨至400元以上。不少转债日内换手率是发行规模的数十倍,譬如通光转债发行规模不足3亿元,3月17日的全天成交量超125亿元,发行规模仅1.77亿元的新天转债全天成交一度达80亿元。究其原因,可转债和对应正股的转股机制提供了套利空间,叠加其T 0的交易制度,吸引了诸多职业投资人的热捧。

近期,《红周刊》记者获悉,有大型券商正在兜售一种新的投资方式,并称之为类似2016年线下打新、2019年可转债的罕见“政策套利”机遇,且受到基金、上市公司机构股东、超高净值客户的追捧――即基于中证500股指期货的贴水做期现套利交易。

“近期我部可提供500ETF成分股券源出借,可以做中证500指数期限无风险套利,目前无风险收益扣除成本后7.5%~19%,可提供全程指导。”银河证券员工李先生把上述业务作为了今年的工作重点。

《红周刊》记者获得的一份银河证券北京某营业部制作的“中证500期现套利”业务推介材料显示,目前中证500股指期货各个合约均有不同程度的贴水(股指期货价格<指数)。譬如截至4月22日,期货IC2005对应中证500指数贴水1.46%,交割日为5月15日、年化23.2%,期货IC2006对应中证500指数贴水3%,交割日为6月19日、年化19%。在交割日之前,如中证500指数上涨X%,则IC2005将上涨(X% 1.46%)。基于此,投资者可以做多IC2005,做空中证500指数(或成分股)。

而回溯历史,中证500股指期货近几年一直处于贴水状态,除去2019年初有段时间贴水较小外,剩余时间均有可观的贴水,因此该策略有效期较长。此外,相比同样长期贴水的上证50和沪深300,中证500指数的贴水程度更甚,收益空间也相对更可观。

图1 四大期货贴水情况

此外,益安信资产总经理王豫刚在接受《红周刊》记者采访时表示,当下不少量化对冲基金的主要策略之一是α交易,“不久前,半导体板块非常火爆,半导体公司多是中证500成分股,机构可以做多半导体、做空中证500,加剧了中证500股指期货的贴水,深贴水又催生了期现套利交易”。

中证500期现套利交易理论最大收益60%

王豫刚表示,目前中证500期现套利交易大致有几种模式:1,100%完全对冲,以IC2012为例,目前IC2012年贴水中证500指数约400点,如完全融券中证500ETF,做多IC2012,理论上到期完全收敛,则换算成年化收益率在10%-15%之间以上;2,如果融券中证500股票池,通过个股的仓位调节,对中证500股票池作出优化,则实际收益率要高于做空中证500ETF;3,只对冲部分头寸,另一部分则进行择时等调节,换言之非100%完全对冲;4,目前场外衍生品市场已很发达,投资者可在期现套利的基础上、卖出期权,收取期权费。

那么,这一策略的成本究竟有多高?材料显示,主要包括两方面的成本:1,融券成本:一篮子中证500成分股融券成本年化7.5%,融券卖出所得资金买入货币基金、年化收益1.8%,则融券最终成本为5.7%;2,交易成本为1.6‰。

上述推介材料显示,扣除成本后,中证500期现套利策略的预期收益相当不错:客户只有现金时,年化收益最高达19%;如客户已有股票,且有充裕现金开仓期货,则年化收益最高达62%;客户如只有股票,则年化收益最高7.2%。

比如当客户既有现金、又有股票时:

假定客户账户有1200万元市值的股票(折算率假定0.6),还有现金300万元。将股票转入两融账户(折算保证金720万元),预约券源到账后卖出1400万元对应股票市值,融券卖出成功后将所得现金买入货币基金;用300万现金开仓合约价值1400万元的中证500股指期货多头(使用资金210万元)。

收益测算:1400万×1.46%-1400万×7.5%/360×23天 1400万×1.8%/365×23天-冲击成本=11.68万元;交易收益率=11.68/300=3.89%;年化收益率=3.89%/23=61.79%。

而若客户只持有股票时,其套利的年化收益也能接近20%。

《红周刊》记者获悉,以某证券为例,上述业务的开通门槛为:1,最低出资要求为160万元;2,需开通两融账户,且两融账户净资产≥500万元。

实际操作中,由于一个中证500ETF篮子市值接近250万元,一手中证500股指期货合约百万元以上,因此在理论上,投资者需做空一个ETF篮子的同时,需做多两手股指期货。考虑到还有几十万元的敞口,因此最优方案是做空5个ETF篮子,做多11手股指期货合约。

因此该业务的目标客户主要包括:持股1000万元以上的客户,持有已解禁股份的上市公司机构股东(市值最好在5000万元以上),现金认购定增已解禁的股份,持有可转债的上市公司大股东,以及作为私募基金的收益增强策略。

融券难困扰券商和投资者

有国信证券员工向《红周刊》记者表示,上证50是典型的“一九行情”,涨多跌少,因此对冲难度较大,也难以用于指数增强。而且从业绩基准的角度,“目前大部分量化基金多以中证500指数为业绩参考指标,基于该策略,以中证500成分股为持仓内容、以对应股指期货或融券做空中证500ETF为对冲手段”。因此,中证500更受机构的青睐,以至于市场太过拥挤,“头部量化私募需要容量更大的盘子”。

据其所知,目前已有部分基金转战中证1000,譬如上海某知名量化私募基金就已转做中证1000,不过缺乏对应股指期货又削弱了中证1000的吸引力。王豫刚分析称,中证1000的优势在于波动性更高、比中证500高10%~20%,而且中证1000对应ETF也在陆续上市,为构建做多成分股 融券ETF的投资组合提供了想象空间。

李先生告知《红周刊》记者,中证500期现套利业务2018年就已推出,但实际落地的案例很少,之前一直在为打通全部环节做准备,直到最近才算正式开展。记者询问了身边的多位大户和券商人士,绝大多数对该业务缺乏了解。银河证券的一位员工直言,“这项业务太专业了,普通销售人员搞明白都难,收益核算也比较复杂”。

公开数据显示,中证500ETF今年以来的融券规模一直在增长,据Wind显示,ETF基金中融券余额最多的是南方中证500ETF、融券余额近40亿元,融券余额前五高中有4只为中证500ETF,华夏中证500ETF的融券余额从年初5亿元增至近期的12亿元以上。尽管如此仍供不应求,更多私募在寻求中证500ETF券源,而这也是导致目前中证500股指期货贴水幅度较大的原因之一。

《红周刊》记者了解到,在可以做中证500股指期货期现套利业务的券商中,出借的主要券源仍是以一篮子股票居多,这也是少数大券商的“制度红利”。不过有北京的私募人士吴先生向记者指出,此业务关键在于融券,“券又不是充足的,500只股票,哪可能有充足的券”。

图2 中证500成分股进入2020年以来融券规模暴涨

“由于中证500ETF融券不易,大部分投资者倾向于融券股票池,或优先融券一篮子股票、缺口再用中证500ETF来补齐。”王豫刚指出,这就需要券商具备完善的量化交易系统。

作为对比,规模接近500亿元的华夏上证50ETF今年以来的融券余额仅在亿元以上波动。但蹊跷的是,华夏上证50ETF的融资余额今年以来一度逼近140亿元,目前仍超过115亿元。这又是为何?有券商人士向记者指出,上证50指数的趋势性质较强、看多氛围浓郁,而且近期每逢指数下跌,率先反弹的多是大盘股,机构普遍将上证50作为多头配置,且加杠杆做多上证50ETF。

 

同样类似的还有沪深300指数,华泰柏瑞沪深300ETF最新的融资余额为300亿元,在全部ETF中仅次于华夏上证50ETF。王豫刚给出了另一种解释,“由于上证50和沪深300存在对应期权,投资者可以选择持有上证50/沪深300ETF、卖出对应期权,只要期权费>融资成本,就可以无风险套利。而中证500缺乏对应的场内期权,导致市场对其融资需求不强烈”。